监管层为疯牛降温 50ETF期权对冲杠杆投机

熄灯点烟

洪水猛兽还是济世仙丹？模拟运行一年有余的上证50ETF期权终于进入了开闸倒计时。
消息一经传出，A股市场即掀起轩然大波。1月9日，上证综合指数成功突破3400点，猛涨超过100点，然而午后2：30却风云突变，权重股集体跳水，短短30分钟内，猛跌120余点，大盘最终收绿。
1月9日下午5时，证监会例行发布会上传出准确消息，50ETF期权交易将在2月9日正式上线。市场疯传，因消息可能提前走漏引发了机构凶狠砸盘。大盘跳水惊魂未定，随后第二个交易日，上证指数继续猛跌近百点。
在分析人士看来，期权交易登陆股市，对蓝筹大盘股构成重大利好，机构投资者出于资产配置的考虑，势必增加50ETF持仓量，以配合期权进行组合交易。然而，所谓利好反应在以中信证券为代表的蓝筹股群上，却引发了反向的集体跳水。
“与股指期货推出的时点接近，监管层宣布期权亮相的时点也是在大盘阶段高位。说明疯狂上涨的股市，已经引起了监管层的警觉。”北大金融与投资课题组执行秘书长王志勇对《投资时报》记者表示，长期看ETF期权乃至个股期权无疑对蓝筹股构成利好，将极大增加市场的流动性，但短期看ETF期权给市场提供了高杠杆做空的工具，监管层意图明确—给蓝筹投机降温。
实际上，经过两个月的持续爆炒，蓝筹股投机的疯狂程度已丝毫不亚于创业板低市值品种。尽管有足够的业绩支撑，以中信证券为代表的金融股，炒作出现明显阶段性透支。目前中信证券静态市盈率高达67倍，即便是2014年业绩大幅提升，动态市盈率仍然超过40倍。
“去年四季度，监管层通过降息等组合手段，给市场注入流动性。股市就是个巨大的资金蓄水池，低市盈率的蓝筹股群呈现泡沫化。”王志勇分析认为，期权将对蓝筹泡沫带来一定抑制，长期看蓝筹股票将一改疯牛狂奔局面，转而进入一个温和走高的过程。
市场预期，在50ETF期权试点顺利推进后，深圳100ETF期权以及个股期权都将陆续亮相。期权既不是指数的助推剂，也不是空头手中的打压工具，而更像是市场的调节器。
神秘期权
A股市场，期权绝对是个新鲜事物，即便是机构投资者大多也对期权缺乏足够的把握。
《投资时报》记者致电多家阳光私募，多位投资总监、基金经理直接回复，并不了解期权的操作原理，并且明确表示期权出炉后不会参与。
“对阳光私募来说，合规的期指操作是对冲工具，期权操作上更加复杂，需要丰富的金融工程人才储备，同时对各种金融衍生品有足够的把握。”深圳一家阳光私募老总表示，期权的玩法复杂，国内只有一些大券商的金融工程组方对期权有足够研究。
“阳光私募是否被允许进行单向的期权投机交易，现在政策没有明确。期权杠杆效应远远超过期指，普通投资人一旦看错方向，介入的风险极大。”上述私募老总进一步表示。
50ETF期权神秘面纱背后，隐藏的究竟是金矿还是陷阱？
期权是金融衍生工具之一，其最大魅力在于，可以使期权的买方将风险锁定在一定的范围之内。从其本质上讲，期权实质上是在金融领域中将权利和义务分开进行定价，使得权利的受让人在规定时间内对于是否进行交易，行使其权利，而义务方必须履行。
国信证券金融工程研究员周琦做出通俗的解读，“期权一定程度类似于权证。权证只有做市商和上市公司可以进行创设，期权则不同，所有投资人都可以进行创设。期权是个零和游戏，比如，做多赚多少，做空就会赔多少。”
A股历史上，臭名昭著的南航权证创设风波，就是面最好的镜子。
2007年，南航股改推出认沽权证，当时市况低迷，权证遭到爆炒，从0.44元直拉到2.35元。之后，各大券商开始无节制创设，广发、中信等大券商联手创设了超过120亿份新权证，南航认沽权证被打回至0.337元并最终注销。而大券商利用创设机会，与普通投资人进行对赌，狂赚了超过200亿元。
“期权不同于权证。理论上，只要有对手盘存在，普通投资者也可在任何价位进行创设。”周琦进一步解释。
在期权市场，普通投资者与机构、券商处于同一起跑线，假设应用在南航认沽权证案例中，如果意识到泡沫存在，投资者同样可以“创设”做空期权。
当然，期权操作虽然较为灵活，但具体操作规则上，也受到监管限制。周琦对《投资时报》记者表示，投资者进行创设，有持仓权限的制约，最高上限比例为75%，期权不可能无限制创设。“作为对手盘，理论上期权价格可以随意设定，但这些报价很可能都是废单，无法成交。同时，由于做市商的存在，也不可能放任期权价格剧烈波动，期权会维持在一个相对合理的范围内运行。”
根据长江证券的测算，按照目前交易所的限制，散户的持仓上限是10张，普通机构为100张，而做市商为50000张。这看起来是个悬殊的比例。理论上，一个做市商大约可以控制5000个散户，或者500个私募。
中登公司公布的2014年底的数据，目前开设信用业务账户的散户有586万户，机构为1万户。如果期权开市时有1%的信用户开设期权账户并开始交易，则接近6万户，其形成的持仓额度已经可以和做市商整体的限额达到同一量级。
“50ETF期权推出初期，个人投资者参与的比重可能很高，投机性也会很强。”王志勇分析认为，中国资本市场“逢新必炒”是传统，期权产品的高杠杆性会极大刺激投机资金的胃口，机构投资者参与可能以组合工具投资为主。
釜底抽薪
从最先推出的50ETF期权来看，50样本在市场中的话语权无疑将迅速提升，在增量资金的介入之下，相关上市公司的市场活跃度会显著提升。与上证综合指数的编制方式不同，上证50样本股的权重配比，中国石油不再独占鳌头。
《投资时报》研究部统计显示，中国平安是上证50指数第一权重股，比重约占9.18%；民生银行、招商银行、中信证券、海通证券紧随其后；由于流通市值较低，工商银行仅排在第15名，中石油、中石化两大巨头分别排在29、31名。排名前20的非金融系股票，只有6家，分别是中国建筑、伊利股份、贵州茅台、上汽集团、保利地产、中国重工。
“机构进行期权组合投资，首先要增加ETF现货的持仓比重。无论是采用哪种对冲方式和套利模型，ETF现货的价值都将提升。”王志勇告诉记者，机构投资者买入ETF后，基金在根据比重增加对一揽子股票的持仓，大市值品种影响可能较低，中小市值品种的反应可能更为积极。
以上汽集团为例，该股权重为1.8%，排名第16位。参考成熟资本市场经验，期权产品对应标的证券在期权推出后，交易更加活跃，期权投资者运用多种交易策略，对标的证券的配额需求大幅提升。
国泰君安汽车行业研究员王炎学认为，个股期权推出预期也同时增强，上汽集团列入个股期权试点可能性较高。
尽管本轮行情火爆异常，上证50样本股仍有部分品种表现差强人意。比如，乳制品巨头伊利股份，白家电领导者青岛海尔，医药双雄复星医药、康美药业，LED巨无霸三安光电，这些品种的涨幅基本跑输大盘。市场认为，在50ETF期权概念带动下，相关品种存在价值重估的可能。
“对于50ETF期权的积极影响，也不应过度乐观。目前国内投资市场总量有限，大量资金涌入期权后，其他品种，比如融资融券就可能面临资金分流。”周琦分析指出，期权市场发展的速率可能低于预期，金融工具究竟会带来怎样的连锁反应要靠市场来判断，如果一切顺利，监管层可能会在深圳100ETF进行推广试点，究竟何时能诞生真正的个股期权，现在还很难准确判断。
从市场角度，按照乐观预期，期权将成为指数上涨的助推剂。然而，目前A股市场交投活跃，甚至单日成交金额超过了美国股市。
“监管层绝对不会放任期权助推市场，火上浇油只能让蓝筹泡沫更加的无序化。”王志勇分析认为，在当前点位推出期权，更像是釜底抽薪，给极度火爆的市场进行温和降温，一方面把过剩的流动性引入期权市场，另一方面也提供了平抑市场的金融工具，监管层正在摆脱以往行政干涉的方式，把市场调控的阀门留给创新性金融工具。
<p>（完）