川投能源水电投资样本：获益地方项目开发 高负债经营受考验

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四川省经信委相关人士表示，以前建设一座水电电站，就像投了一个印钞机。2012年3月9日，川投能源公开增发A股股票募集资金，用于向二滩水电进行股东同比例增资，以满足二滩水电的在建电站官地、桐子林补充资本金的需求。
                        
重点提示
四川省经信委相关人士表示，以前建设一座水电电站，就像投了一个印钞机。而随着建设难度增加，建设成本，移民成本等成本的增加，水电企业也面临亏损的危险。
本报记者李健乔成都报道
4月25日，地方国资牵手水电央企的样本企业川投能源（600674.SH）披露其参股48%的雅砻江流域水电开发有限公司（下称“雅砻江公司”）2014年度的经营状况：全年完成发电量598.17亿千瓦时，实现销售收入155.72亿元，同比增长63.2%；实现利润总额71.10亿元，同比增长1倍；实现归属于母公司净利润69.85亿元，同比增加1.07倍。
川投能源2014年利润的85%以上来自雅砻江公司的投资收益，公司方面称，已逐步步入雅砻江、大渡河流域开发的投资回报期。
但另一方面，由于经济下滑导致的需求减少、新项目密集投产带来供应增加、送电通道受阻等不利因素凸显，加之电力体制改革背后的不确定性，水电站传统的高负债运营模式面临更大挑战，川投能源亦无例外。
联手开发“两河流域”
雅砻江水量丰沛、落差集中、水库淹没损失小，规模优势突出，梯级补偿显著，经济技术指标优越。2003年10月，国家发改委1052号文明确，由二滩水电开发有限责任公司（现“雅砻江流域水电开发有限公司”，下称雅砻江公司）全面负责雅砻江流域水能资源开发和水电站梯级建设营运。
另一大河大渡河干流全长1062千米，天然落差4175米，也是资源禀赋优异的水电富矿。2006年3月，国家发改委明确将大渡河上游双江口至猴子岩段、中下游大岗山电站及瀑布沟至铜街子河段开发权授予国电（中国国电集团）大渡河公司，并在前不久增加了中游的老鹰岩水电站开发任务。
雅砻江、大渡河“两河流域”在国家确定的十三大水电基地之列，特别是雅砻江流域的两河口、锦屏一级、二滩三大电站，水库联合运行后可实现雅砻江中下游河段梯级完全年调节，是全国大江、大河中调节性能最好、电能质量最优的梯级水电站群之一，具有不可比拟和替代的竞争优势。
四川省政府的做法是将水电站股权置入上市公司，打通直接融资通道，也让川投能源通过参股央企的方式，深度参与两河流域开发。
2007年，四川国资委100%控股的川投集团以拥有的四川川投田湾河开发有限责任公司（负责四川省大渡河支流田湾河梯级水电站建设和经营）60%股权认购旗下上市公司川投能源非公开发行的股份。控股田湾河梯级水电站后，川投能源的盈利能力也得以提升。
2009年，经四川省国资委批准及中国证监会核准，川投能源向川投集团非公开发行股票，川投集团以其持有的二滩水电（现“雅砻江公司”）48%的股权认购全部增发股份。由此，川投能源与国投电力联手开发地方项目。
截至2014年末，雅砻江水电已投产装机1410万千瓦，川投能源权益装机676.8万千瓦。大渡河流域开发也正在加快推进，目前已投产装机629万千瓦。
随着项目的深度开发，资金需求越来越大。2011年，川投能源和国投电力共同对二滩水电以现金形式同比例增资共计人民币65亿元，以满足二滩水电的在建电站锦屏一级、锦屏二级补充资本金的需求。川投能源按48%的持股比例应增资人民币31.2亿元，其中21亿元来自发行可转债。
2012年3月9日，川投能源公开增发A股股票募集资金，用于向二滩水电进行股东同比例增资，以满足二滩水电的在建电站官地、桐子林补充资本金的需求。2014年4月17日，公司发行17亿元的公司债券，用于偿还银行贷款，调整公司债务结构，补充流动资金。
水电站高负债模式临考
水电行业属资本密集型行业，特别是大型水电项目投资大，建设周期长，资金回收较慢。二滩水电在建成投产二滩水电站后，加快进行雅砻江流域的梯级水电站开发，项目计划总投资上千亿元。根据国家关于水电项目资金投入的要求，需按项目投资额的20%配套投入资本金，其余80%可通过债务性资金解决。而债务性资金主要依靠银行间接融资，适度配置其他债务性融资。
据川投能源介绍，在2008年底，二滩水电合并口径资产负债率为87.92%，处于较高水平，偿债压力较大。二滩水电生产经营和项目建设需要大规模的贷款融资，2008年度利息费用约为12亿元。2014年末，雅砻江水电的资产负债率仍然高达77.71%。
此外，水电企业业绩与宏观经济形势密切相关。在2014年年报中，川投能源强调，受宏观经济下滑，以及电力外送出川通道受限、工商企业用电量减少等因素影响，造成社会电力供大于求的局面。同时，随着电力体制改革政策的出台，上网电价、电量、发电时间、销售电价、直供协商电价等均呈下降趋势，将对公司业绩带来不确定性影响。
四川省经信委相关人士也向21世纪经济报道记者表示，以前建设一座水电电站，就像投了一个印钞机。而随着建设难度增加，建设成本，移民成本等成本的增加，水电企业也面临亏损的危险。
公开资料显示，截至2014年，川投能源田湾河公司产量同比减产4.95%，销售收入同比减少2.6%，净利润下降2.34%。
<p>另一方面，省内新增电源点正密集投产。“十二五”期间，四川省重点加快金沙江、雅砻江、大渡河“三大水电基地”的开发，由基建期转为经营期的电力装机将大幅、陆续增加，其增幅将高于同期电力需求的增加。同时，受电力外送通道建设滞后的影响，川投能源所属企业电力销售的难度将会加大。（编辑王洁）