利益勾连必须说清 上交所剑指“PE+上市公司”

苏联主义者

无独有偶，此前益民集团等上市公司也在上交所的监管问询下，详解披露解释与合作基金公司及相关机构的关联关系。对此，大湖股份公告补充说明，春播秋收基金处于洽谈项目阶段，所以尚无实际出资人。
                        今日，拟联手PE机构春播秋收基金投资母婴电商的大湖股份发布公告，按上交所要求对本次投资中的诸多核心问题作详细披露，其中包括春播秋收基金的运作模式、投资标的的高盈利增长承诺原因，以及上述相关利益方是否同上市公司或其大股东签署市值管理协议等。
无独有偶，此前益民集团等上市公司也在上交所的监管问询下，详解披露解释与合作基金公司及相关机构的关联关系。
这释放出了一个明确的监管信号：即市场上日趋普遍的“PE+上市公司”的资本运作模式，已被纳入上交所日常监管范畴，而其关注重点是此类合作模式下“利益链”关系的信息披露，以此帮助中小投资者做出判断决策。
语焉不详被要求补充披露
2月27日，大湖股份在羊年交易伊始发布了一份对外投资公告，宣布将同PE机构上海春播秋收股权投资基金管理中心联合对北京亲亲宝贝增资，共计4000万元。而投资标的的“移动互联网O2O 商业模式”，在如今这个“不电商、无以言”的资本市场，无疑是催动股价的妙药。在公告发布之前，大湖股份股价已经提前表现：从2月9日启动自发布公告前的2月26日，上涨10%，消息发布后几天，股价还是处于上升通道。
但回看当日公司的信息披露，还留下不少“空白点”。例如，公司披露，春播秋收系上市公司联合天津优势创业、长沙财中投资等方联合设立的上海大湖优势投资管理中心（有限合伙）之旗下基金，主要围绕上市公司未来战略发展进行投资及并购业务，但对该PE的项目信息并无详细介绍。另外，公告称亲亲宝贝采用移动互联网O2O商业模式，重点为孕产妇及0-6岁婴幼儿提供生活服务。其2014年营业收入3亿，净利润为795万元，较2012、2013年明显增长，同时其承诺2015年度至2017年净利润分别不低于2000万元、4000万元和8000万元。对于2015年开始出现的超高比例的增长，也并未详细阐述原因。
如此语焉不详，自然引来监管关注。今日，大湖股份公告称，3月2日收到上交所询问函。在上交所的五大问题中，涉及投资标的亲亲宝贝的有两个，主要集中在亲亲宝贝承诺业绩增长幅度的依据、上市公司如何实现资源整合及经营模式的协同效应。而另三个则是重点：一，目前除大湖股份控股股东西藏泓杉外，春秋基金的出资人、优势资本和财中投资是否以直接或间接形式持有上市公司股份，是否曾与上市公司或西藏泓杉签署市值管理或其他合作协议；二，说明目前春秋基金的规模、出资人、出资方式、已投资项目等情况；三，大湖优势投资除春秋基金外，是否设立了其他投资基金，并说明相关基金的运营情况。
对此，大湖股份公告补充说明，春播秋收基金处于洽谈项目阶段，所以尚无实际出资人。除西藏泓杉外，优势资本和财中投资没有直接或间接形式持有公司股份，没有与公司或西藏泓杉签署市值管理或其他合作协议，大湖优势除春播秋收外，未设立其他投资投资基金等。
事实上，除了大湖股份外，益民集团同PE的合作近日也收到过监管问询函。2月5日，公司披露全资子公司益民商投与上海夏鼎资本合作，参与投资后者管理的上海鼎东基金，成为LP（有限合伙人），专注在节能环保和节电项目产业等领域的投资。该公告发布后，公司立即收到上交所问询函，要求进一步披露上市公司和夏鼎资本是否已签署市值管理或相关类似协议；夏鼎资本和鼎东基金及其合伙人、高管与上市公司是否存在应披露的关联关系等信息。
强化信息披露聚焦“利益链”
一个月内，已有两家上市公司的“PE合作计划”收到问询函，无疑透露出重要监管动向。而记者分析发现，其中监管关注重点即在于强化信息披露，尤其是合作模式中的利益链条的相关信息，成为要求补充披露的重点。
事实上，自去年以来，“PE+上市公司”的运作模式成为市场新宠，典型模式体现为：PE通过获取上市公司股份等方式，与上市公司合作成为利益共同体开展并购运作；或PE与上市公司成立并购基金，以及签署市值管理协议或并购顾问服务协议等。据统计，截至2014年末，沪市近千家上市公司中，共有129只PE持有67家上市公司的股份，另有7只PE拟通过参与非公开发行入股6家上市公司；此外，共有28家上市公司与PE共同设立或者拟设立32家并购基金或产业基金，总投资规模约达448.7亿元。而且，此种模式还偏好追求资本市场的短期题材效应，其谋划的并购，往往能带动上市公司股价大幅上涨，市值管理效应明显。
然而，多位市场人士指出，实践中，在利益的驱动下，PE与上市公司的这种深度合作也容易成为滋生内幕交易、市场操纵、信息披露违规等问题的温床。“具体来说有三个方面：借市值管理之名进行市场操纵，存在内幕交易和隐形关联交易的嫌疑，信息披露缺乏有效性与针对性。”多位市场研究人士指出。
尤其是从信息披露角度，按照目前的披露标准，中小投资者其实难以全面了解设立并购基金的具体意图、对公司的影响及相关后续安排，而相关方“选择性披露”或者“误导性披露”，也容易引发股价的异动，从而为内幕交易、市场操纵提供了运作空间。
因此，“PE+上市公司模式”派生出来的一些问题，已引起各方高度重视。而上交所上述问询函无疑透露出已将这一模式纳入监管重点的探索。尤其是鉴于上述模式实施运作的各个环节均具有很强的复杂性与隐蔽性，易造成信息上的不对称，须对此作出有针对性的安排。
例如，从目前的监管思路看，强化“PE+上市公司模式”的信息披露规范和完善将是一个方向。有建议称，包括要求披露PE、高管在上市公司和相关并购标的的持股情况，潜在利益链关系以及设立并购基金等相关内容。又如，并购基金与上市公司进行项目置入交易的，除应披露交易本身情况外，还可以要求交易相关方进一步披露相关利益链关系，如是否存在受同一控制的小股东基金及该基金的股票买卖情况等。综上，监管部门的核心意图是，通过强化利益链关系的披露，帮助投资者知悉PE在整个投资模式中的产权关系及获利模式，以便做出合理的投资决策。
<p>同时，有研究指出，未来针对“PE+上市公司模式”的监管或可从两个方面着手：一是扩大内幕知情人范畴，通过将与上市公司签订各种协议能够知悉内幕信息的PE纳入内幕知情人范畴，在上市公司筹划重大事项期间，对其相关股票交易进行核查；二是设定PE退出的锁定期，这可参照非公开发行，并对私募或小股东基金所持股份设置退出期限要求，防止PE通过炒预期、炒项目拉抬股价退出获利。