私有化运作流程漫长 VIE解除涉多方利益协调

清依人

不过，中概股企业回归进程并非易事。据了解，由于此前海外融资的上市企业往往通过境外公司来完成上市流程，多数需要搭建VIE架构。而在这段回归进程中，中概股公司则需要经历私有化退市、解除VIE架构、借壳或IPO重返A股市场这三个阶段。在业内人士看来，中概股公司私有化和拆除美元架构的运作流程极其漫长复杂，且涉及多方利益协调，其中存在非常多的不确定性因素和风险。
所谓协议控制型（VIE）红筹企业，一般是以境内主体注册的内资公司作为相关业务的实际运营主体，由境外持股公司返程设立外商独资企业，再通过上述两类企业及其股东之间签署一系列的控制协议，实现对境内运营主体相关业绩并入境外融资主体的财务报表的目的。如果VIE企业拟从境外上市转向境内资本市场，则需要拆除上述红筹架构，建立符合境内监管要求的股权结构。
卓建律师事务所合伙人张维光介绍，VIE结构的回归主要有五个步骤，包括解决境外投资人退出及保留问题、全面终止VIE协议控制、境内实际经营公司重组、终止境外员工股权激励计划以及完税、注销或转让境外主体等的外汇登记，“在这个过程中将涉及较多环节的外汇审批登记以及由转让溢价收益而产生的税收核算和缴纳等多方面问题，需要拆除VIE结构的企业特别关注，如果有一个环节出现问题，则有可能会对后续上市进程构成障碍。”
对于多数计划拆除VIE架构的中概股公司而言，时间成本将是回归进程中最大的不可控因素。“由于拆除VIE架构进程中需要考虑项目方案的时间表确定、各方投资股份的安排和退出、关联方往来的清理和相关工商登记、外汇登记和税收缴纳及优惠返回等问题处理，时间的周期可能要达到一年半左右。”张维光表示。刘凯则认为，除了拆除结构所需要的时间之外，在私有化进程中，公司向海外投资者回购股份时，股东可能对定价不满，进而耽误进程，“即便今年提出私有化，最快也要明年年底完成所有工作，不确定性风险非常大。”
从复杂的股权结构来看，意图解除VIE协议控制的企业还将不得不面对海外投资人清退过程中产生的利益协调问题，如果协调失败，企业回归A股的努力则将最终陷入“进退两难”的僵局之中。据了解，当前拆除VIE的实质是将外资全面退出中国外商投资限制行业，一方面可以通过境内基金接盘境外资产的方式实现控制上述外商独资企业，通过现金支付对价令外资退出，比如暴风科技公司的回归；另一方面则是境内投资机构以过桥并购方式收购境内实际经营主体，并以增发方式募集并购资金，比如分众传媒、学大教育等则采取这类方式。
“在进行VIE拆除的过程中，往往需要与投资人进行充分沟通，满足投资人的不同诉求，比如对于希望溢价退出的投资人，需要签署相关法律文件以避免后续股权争议，对于希望股权回归境内投资人，需要尽快落实对应境内主体或者提供更高清退资金，而对于账面无充足现金用于清退投资人的企业，则可以考虑第三方投资人进入并进行充分沟通。”张维光说，由于各个公司及投资人的具体情况及诉求差异很大，拆分VIE机构仍需根据实际情况而定，并按照监管部门合法合规要求推进，其中难度将会非常大。
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