两大期指上市首日为何超预期

江苏安稳

中国证监会副主席姜洋（右）与上海市委常委、常务副市长屠光绍为新期指挂牌鸣锣开市　　时隔5年，股指期货家族再出新品种。股指期货家族新品种的诞生，为市场提供了更多的风险管理工具，并衍生出更多的交易策略　
                        
中国证监会副主席姜洋（右）与上海市委常委、常务副市长屠光绍为新期指挂牌鸣锣开市
时隔5年，股指期货家族再出新品种。
2010年4月16日，沪深300股指期货破茧成蝶。5年后，上证50和中证500股指期货在同一个地方扬帆起航。
彼时，沪深300股指期货推出后，现货市场一路下行。而5年后，上证50和中证500期指上市之际，沪指再度登上阶段新高。意料之外，情理之中。
股票现货市场由熊到牛经历了周期转换，股指期货作为市场风险管理工具，已逐渐被投资者接受。
⊙记者董铮铮○编辑颜剑
首日表现贴合市场风格
上证50包含了上海证券交易所中规模大、流动性好、最具代表性的50只股票，中证500则包含了更大比重的成长类股票
上证50和中证500期指上市首日，市场的表现超出预期。昨日收盘，沪深300期指涨98.6点，涨幅2.23%，最终收报4521.2点。上证50期指的涨势更为凌厉，主力合约IH1505最终收报3283.8点，涨225点，涨幅达7.36%。两个新上市的品种首日走势出现明显分化。中证500期指主力合约IC1505最终收报7707.8点，跌110.8点，跌幅1.42%。
上证50 指数包含了上海证券交易所中规模大、流动性好、最具代表性的50 只股票，以期综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批龙头企业的整体状况。从行业分布上看，约66%的权重都集中于银行和非银金融板块。
与上证50和沪深300相比而言，中证500指数在风格构成和行业分布上都有很大的不同，中证500成份股包含了更大比重的成长类股票。
在本轮牛市行情中，股票现货市场出现大小盘股交替上涨的特征，在部分交易日，还出现上证50与创业板指涨跌方向不同的情况。在这种情况下，投资者很难用沪深300股指期货对冲持有中小盘股票的风险，即使勉强应用也会使投资者出现期现两端同时受损的情况。
今年以来，创业板指连续4个月走强，从1470点一路上行至最高2596点。中证500指数则在3月创20.51%的月涨幅，周二盘中行至8192.24点历史新高。与此同时，以上证50指数成份股为代表的大盘蓝筹股近期走势在整体牛市氛围中则显得不温不火。市场人士普遍认为，中小市值题材股估值偏高，短线调整在所难免。大盘正处于新一轮风格转换的微妙关口。
两个新的期指品种首日的表现似乎验证了投资者对近期市场风格的态度。中证500期指早盘低开后即下跌1.76%，随后收复部分跌幅，收盘跌1.42%。上证50期指早盘高开后一路上扬，主力合约涨逾200点，最终涨幅达7.36%。
“市场从估值角度预期有对冲交易机会，看多大盘，看空中小盘，日内走势验证了这一短期判断，但日内幅度可能出人意料”，国泰君安期货分析师胡江来表示。
而从期现溢价来看，上证50期指大幅升水，中证500期指合约深度贴水。截至收盘，IH1505合约较现货升水100.5点，IC1505合约较现货贴水204.29点，也显示了近期市场对大盘蓝筹偏乐观，而对中小盘偏悲观的氛围。
上证50和中证500股指期货的推出，能够满足不同投资者对于风险管理的需求。尤其在创业板和中小板的市盈率分别高达80倍和50倍以上时，新的风险管理工具显得更为重要。
上证50期指能为持有大盘蓝筹股的投资者提供重要的风险管理工具。而中证500期指有助于投资者管理中小市值股票的系统性风险。沪深300股指期货、上证50股指期货、中证500股指期货间相互配合能够基本满足不同投资者的风险管理需求，对冲不同投资组合中的系统风险，形成相互交织的“减震网”，进一步降低市场的系统性风险。
三大期指品种无惧牛熊
牛熊转换，今时不同往日。股指期货家族新品种的诞生，为市场提供了更多的风险管理工具，并衍生出更多的交易策略
回忆过往，从历史经验来看，股指期货推出以前现货市场上涨，推出以后现货市场下跌。5年前，沪深300股指期货上市后，市场一度将股市的下跌归咎于做空工具的推出。
股市震荡走弱，股指期货为机构提供了有效对冲风险的工具。简而言之，机构可以通过买入现货股票，并卖空股指期货进行套保，从而锁定利润，对冲风险。这改变了以往“高抛低吸”、频繁买卖股票的盈利模式，在股市下跌时，敢于运用股指期货稳定持股。
也就是说，在熊市中，持有中小盘等题材股，并做空沪深300期指，成为多数市场机构的交易策略。看起来，持有套保头寸的机构成为市场主要的空头力量。
“单一股指期货的策略无非就是对冲股票持仓，套利和投机。按照单一策略的推测，空头的概率比较大”，齐鲁资管全球投资与资产配置部总经理陆培丽告诉记者。
光大证券首席策略分析师赵扬认为，2010年沪深300指数推出时，适逢地产调控、严查信贷资金入市和美股走低，这才是当时市场下跌的真正逻辑。而A股目前处于牛市之中，其核心逻辑在于创新改革周期下的社会资产再配置，市场所处环境不同，其趋势很难被股指期货新品种出台所改变。
胡江来也认为，股指期货的推出对市场影响是中性的。“市场走势主要是受公司基本面、政策、参与者预期等因素影响。目前股市的上涨，更多来自于市场对一系列改革举措预期以及估值的反馈。”
事实上，沪深300股指期货上市以来，股市波动率显著降低。从沪深300期指上市前后对比来看，市场涨跌超过2%的天数分别下降了52%和59%，将股指期货上市前与沪深300成分股波动率、盈利能力、所属行业等相似的非沪深300上市公司构成一个参照系，然后对比股指期货上市后其波动率与沪深300成分股的波动率，发现股市波动率下降了11%，股市系统风险明显下降，单边市特征显著改善。
牛熊转换，今时不同往日。股指期货家族新品种的诞生，为市场提供了更多的风险管理工具，并衍生出更多的交易策略。
“多个股指期货的策略会有多个股指期货间的价差交易，即做多一种期货，做空一种期货，这样的交易无惧市场的方向，无惧牛熊市，也给猜测市场的多方和空方增加了难度”，陆培丽说。
“多沪深300期指或上证50期指，同时空中证500期指；或者多中证500期指空沪深300和上证50期指”，某私募人士举例说，除了期现货套利，跨期、跨品种套利投资策略更加多样化，投资者可以根据自己的风险偏好和投资风格进行风险管理，无论市场风格如何转换，多空力量都更趋于平衡。
三大期指品种上市后，为市场提供了多种交易机会和模式，丰富了市场结构。陆培丽表示，上证50期指的溢价给套利者提供了很好的无风险套利的空间，投资者可以考虑持有现货和期货，采取类似债券到期交割的思路，获取无风险收益。
衍生品提升市场深度
股指期货存在着价格发现、风险控制工具和投资工具的三个作用。股指期货或能降低股票市场趋势逆转时市场所发生的巨大冲击
在多数市场人士看来，决定市场走势的仍是经济基本面。作为风险管理的工具，股指期货新品种的推出不会影响市场的长期走势。
“现货市场的涨跌遵循自身的市场逻辑，而期货是围绕现货运行的。沪深300股指期货上市之际的现货处于下跌逻辑之中，而并非股指期货拖累。现在股市本身处于上升逻辑之中，股指期货无法形成下跌的动量。而上一交易日的下跌已经消化了市场之前的担忧，加之新股发行之末解冻资金，股市自然又回到上升通道，”申银万国证券研究所首席分析师桂浩明表示。
赵扬认为，新品种推出不会影响市场运行的本质。“从沪深300股指期货的运行上看，股指期货在特定时期可能会加大市场的短期波动。但从另一方面来看，中证500股指期货提供了做空中小市值股票的工具，一定程度上可以对其股价的过快上涨起到一定抑制。”
在业内人士看来，股指期货存在着价格发现、风险控制工具和投资工具的三个作用。股指期货或能降低股票市场趋势逆转时市场所发生的巨大冲击，未来市场若出现调整，股指期货的风险管理功能将会更加突出。
牛市的脚步没有因为新的衍生品登场而放慢，这背后是市场不断成熟的体现。分析普遍认为，沪深300股指期货运行5年来，市场的广度和深度不断增加，改善了股票市场生态。投资者更为成熟和理性，股指期货不再是“洪水猛兽”和股市下跌的助推器。
<p>“尤其是需要说明的是，衍生品的价值在于给予市场不同主体表达观点的方式和渠道，是多层次资本市场建设的重要体现，也将长期利好经济结构的调整和市场的发展”，陆培丽说。