反思股市震荡：专家建言修法 平准基金期待写入证券法

后浪2008

面对此种情况，中国政府采取强力“救市”举措应对股市暴跌。中国法学会副会长、中国人民大学副校长王利明认为，此次《证券法》修改进一步完善对内幕交易操纵市场等行为的规范。
                        平准基金期待写入《证券法》
许浩
自6月中旬开始，中国股市出现大幅震荡，跌幅达三分之一。
面对此种情况，中国政府采取强力“救市”举措应对股市暴跌。
从7月初开始，证监会、央行、国资委、财政部等多个部委参与到“救市”行动之中。
但是，此次股灾所暴露出来的问题任然存在。如何将资本市场纳入法治化的轨道，防范系统性风险、道德风险和法律风险的发生，成为了此次《证券法》修改中的重要问题。
中国人民大学商法研究所所长刘俊海教授建议，此次《证券法》修改，应该建立健全股灾的应急预案制度，包括股灾的分级、识别、预防、预警、处置和应急保障措施等内容。
依法“救市”
在中国政府强力救市的干预下，中国股市止跌回升。但是，由此引发的争议也随之而来，政府是否应该救市？该如何救市？
7月8日晚间，证监会发布公告称， 从即日起6个月内，上市公司控股股东和持股5%以上股东及董事、监事、高级管理人员不得通过二级市场减持本公司股份。
此举，引发争议。
北京律师孔威钧说，如果股市持续下跌，产生法律纠纷，这个规定能不能作为主张不可抗力对抗理由呢？
经济法专家、中国政法大学教授李曙光认为， 政府对市场金融危机的干预必须要有法律依据， “媒体上都叫救市，但是什么叫救市？从法律理论上说是政府的干预。” 李曙光说。“在什么情况下应该救市？应该政府干预？”
他认为，只有在出现了系统性风险的时候，中央政府才能对于全局性的紧急状态采取行动。政府救市采取干预手段，有三种方式。一是直接入市操盘，即政府做庄。二是行政指令，比如说央行提供无限流动性的支持，公安机关查恶意做空。三是券商和国企的一致行动。
“政府干预的手段一定要守法，一定要在法律的框架内。”李曙光教授说。
经济法学家、全国人大财经委法案室原主任朱少平认为，按照国际惯例，当股市短期下跌20%，可以称为股灾。中国股市出现了如此大的跌幅，需要反思，我们法律上到底有没有问题？如果法律事先无法预防，事后在法律上应该采取措施。
中国人民大学商法研究所所长刘俊海教授建议，应当吸取此次股灾的经验教训，将其写入《证券法》。
他认为，应该在《证券法》里建立健全股灾的应急预案制度，包括股灾的分级、识别、预防、预警、处置和应急保障措施等等。以确保正确救市的行为，既遵循法治规律，也遵循市场的规律。
平准基金入法
面对中国股市出现大幅震荡，有学者建议，可以设立5000亿到10000亿元的平准基金，用来买入一些权重股，以及战略性产业的股票，借此引导股指期货。
平准基金是指政府通过特定的机构以法定的方式建立的基金。这种基金可以通过对证券市场的逆向操作，比如在股市非理性暴跌、股票投资价值凸显时买进；在股市泡沫泛滥、市场投机气氛狂热时卖出的方式，熨平股市非理性波动，达到稳定证券市场的目的。
但是，平准基金的设立面临法律的障碍，《证券法》中并未规定“平准基金”。
7月11日，在“2015年中国资本市场法治论坛”上，证监会上市公司监督部部长王长河博士表示，需要赋予平准基金合法地位，否则平准基金入市按照现在的法律是非法的。
对于平准基金是否写入《证券法》，学术界存在争议。独立经济学家马光远[微博]博士持反对意见。他认为，“平准基金”本身属于大资金操作，要遵守《证券法》仅需信息披露，这无疑让“平准基金”根本没有秘密，为寻租留下了很大的制度空间。
李曙光教授则建议，修改《证券法》，将平准基金入法。
本轮“救市”中，为了托市，7月4日晚，证监会因近期市场波动较大决定暂缓IPO，此后28家公司公告暂缓发行。
注册制改革是《证券法》修改的焦点，暂停IPO后，引发了争议。
1998年，《证券法》的出台将股票发行制度确认为核准制。2005年《证券法》大修，发行核准制未发生根本性变化。
全国人大法工委原经济法室主任魏耀荣介绍，现行《证券法》存在着管制过多过严的问题，因此提出参考借鉴境外证券立法经验，提出修改思想，要着力满足股票发行注册制度改革的立法需求，更好地发挥市场在配置资源中的决定性作用。进一步完善资本市场的融资功能，同时推动证券行业创新、简政放权、强化事中事后管理。
李曙光教授认为， 中国证券市场的信心来源就是注册制。我们说注册制改革是决定牛市的一个核心的因素，它打开我们万众创新大众创业的一个通道，如果这个通道打不开的话，我们下一步的改革都会受到很大的影响。
所以，注册制改革是《证券法》修改的焦点，应坚定不移地推动。
保护中小投资者的权益
此次“救市”中引人关注的是，7月9日上午，公安部副部长孟庆丰带队到证监会，会同证监会排查近期恶意卖空股票与股指的线索。
从法律层面如何界定恶意做空？恶意做空者该当何罪？成为公众关注的焦点问题。李曙光教授认为，《证券法》修改的着重点是要保护中小投资者权益。对于证券市场中涉及欺诈犯罪的行为，应该是细化规定。
一是“裸卖空”的行为一定要细化，报编码的过程中就有可能是卖的空券。“裸卖空”是指投资者没有借入股票而直接在市场上卖出根本不存在的股票，在股价进一步下跌时再买回股票获得利润的投资手法。由于“裸卖空”卖出的是不存在的股票，量可能非常大，因此会对股价造成剧烈冲击。
第二，操纵市场不能够定义为恶意做空，关于恶意做空这个概念是不准确的，需要用法律语言对此作出界定。做空本身是市场的一个机制。没有做空就不会有证券市场，所以恶意做空这个说法也不准确。
中国法学会副会长、中国人民大学副校长王利明认为，此次《证券法》修改进一步完善对内幕交易操纵市场等行为的规范。
“此次股市这样急剧的波动，其中确实存在着操纵市场的问题，而且可能还比较严重。” 王利明说。
他认为，现行法律对操纵市场规定得非常简约，最高人民法院在2002年、2003年分别颁布了两个司法解释，对操纵市场等还没有详细的规定，而且这两个司法解释还有很多不完善的地方，比如说在民事责任方面主要规定了有公司的责任，对于董事高管规定得还很不明确、很不详细，很容易逃避责任。
为此，王利明建议，在有关内幕交易信息、操纵市场等方面也应当有相应的司法解释和《证券法》配套，形成一个对资本市场的违法行为进行规范的体系。
证券和期货监管法律下“恶意做空”的认定
股市的主要监管法律是《证券法》（2014年修正）及配套规定，而股指期货市场的主要监管法规是《期货交易管理条例》（2012年修订）（下称“《条例》”）及配套规定。《证券法》适用范围不包括股指期货，《期货交易管理条例》的立法依据并未包含《证券法》，因此，一般认为两者分属不同的部门法。
但是，《证券法》和《条例》均没有“做空”或“恶意做空”的概念。
投机做空不必然构成“恶意做空”。
有一些意见认为，投机做空即为“恶意做空”。
诚然，没有反向持有或交易行为而实施的投机行为有赌博下注的嫌疑，可谓名声不佳。对冲者对冲其风险敞口，有利于减少市场风险，套利者利用价差消除价格扭曲，有利于传递价格信号，两者有助于稳定股票市场，防止非理性的大涨大跌，实现股指期货市场的主要功能。而投机者却反其道而行之，建立风险头寸，可能加剧市场的不稳定性。
<p>但是，投机做空并不必然构成“恶意做空”。投机者与买涨者的多空平衡，也有助于帮助市场发现合理价格，消除价格扭曲，从而稳定证券市场。而且，投机在期货市场有非常重要的意义，没有投机就没有套保和套利所需的流动性。《条例》也没有排除一般市场主体从事投机交易，或规定相应的处罚，证监会和交易所也并没有禁止或限制正常的投机交易。