分级基金下折潮藏巨大风险：A股企稳 部分B份额仍未脱危

这就是爱的真谛

在刚刚过去的这波股市巨震中，分级基金净值大跌，引发规模空前的下折潮，分级基金B份额特有的高杠杆“双刃剑”风险暴露无遗，不少投资者因无法卖出B份额或者买入了下折的B份额蒙受重大损失。
                        在刚刚过去的这波股市巨震中，分级基金净值大跌，引发规模空前的下折潮，分级基金B份额特有的高杠杆“双刃剑”风险暴露无遗，不少投资者因无法卖出B份额或者买入了下折的B份额蒙受重大损失。更大的风险在于，很多投资者还未充分了解分级基金的运作机制即盲目入市，在市场剧烈波动时束手无策，只能任人宰割。市场教育的学费太高，投资者更应主动学习了解分级基金的交易规则和套利手段。为此，《每日经济新闻》记者从B份额下折、不同份额之间套利、进出场时机等方面阐述了分级基金的实操技巧，供投资者参考。
这是两个真实的场景。
场景一：7月9日，就在市场发生惊天大逆转之时，众多已经触发下折的分级基金B份额遭遇疯抢。此时，记者在微信朋友圈看到，各大基金公司纷纷喊出“买了这些B就死定了”、“今天千万不能去买这些B，赶紧卖掉”等言论。然而这些已经触发下折的B份额却在盘中拔地而起，纷纷打开跌停，后来的事情大家都知道了。
场景二：本周市场大幅反弹之后，投资者终于松了一口气，然而有下折出现的基金公司并不轻松。“现在就是需要做好安抚工作”、“很多人连什么是下折都不知道就去抢，现在遭遇损失。”有基金公司人士感叹。
上述两幅场景充分展现了市场大跌中分级B，特别是触发下折分级B的惨烈现状。
经过这轮下跌，市场给我们上了生动的一课。
A股巨震引分级B下折潮
数据显示，5月有14只分级基金发行，发行规模为146.74亿份；6月有13只分级基金发行，发行份额更是达到198.92亿份。
在产品发行屡创新高的同时，沪综指也于6月中上旬站上了5000点，但没过多久便一路向下最低跌至3373点。可以想象，那些在5000点前后发行并很快完成建仓的分级基金，成了最悲催的“接盘侠”。
面对下跌行情，为何分级B成了洪水猛兽？道理很简单，B份额是杠杆基金，其与没有杠杆的基金相比，波动幅度更大。回顾近期的下跌，加了杠杆的B份额开始大面积触及下折阈值，甚至有部分产品上市不到1个月就触及下折线。由于下折时都是以B份额的净值来折算，因此在下折时投资者就会遇到瞬间大幅亏损的情况。
据《每日经济新闻》理财部记者不完全统计，这轮行情调整以来，截至7月10日，共有23只分级基金触及下折阈值，其中鹏华基金、招商基金和申万菱信基金最受伤，鹏华高铁B、鹏华新能源B、招商国证生物医药B、招商中证煤炭B、申万菱信传媒行业B、申万菱信环保B等多只B份额均遭遇下折。
其中，华宝兴业中证1000 B于6月16日上市交易，短短13个交易日后就触及下折线；改革B于6月15日上市，17个交易日后触及下折；生物B于6月11日上市，7月8日触及下折线；申万菱信传媒业B于6月10日上市，至触及下折线也只有19个交易日。另外，备受关注的鹏华高铁B于6月5日上市交易，仅仅19个交易日后净值就跌破0.25元。
相比这些下折阈值在0.25元的B份额，下折阈值在0.45元的可转债分级基金B份额更让投资者叫苦不已。东吴中证可转债B于7月8日触及下折线，当日净值仅为0.181元，7月9日下折基准日的收盘价为0.938元，即使7月9日的基金净值有所回升，但两者的价差已经很大。值得注意的是，东吴中证可转债B在6月29日已经触及过下折线，这也是该基金短时间内第二次下折。此外，最早触及下折的银华中证转债B，6月26日的净值为0.253元。
下折时抢入遭巨大损失
值得关注的是，7月9日、10日大盘连续大幅反弹，受市场强势上涨影响，分级基金B份额整体呈现较大涨幅。在此形势下，已经触发下折的B份额成交量不断放大，而许多投资者并未意识到其中的风险，依然在下折基准日疯狂买入，随着基金停牌折算，投资者的资产面临着一夜之间大幅缩水的状况。
举例来说，假设下折条件为B份额净值≤0.25元，发生向下折算时，下折日B份额净值为0.245元，A份额净值为1.037元，母基金净值为0.641元。则每1000份净值0.245元的B份额，折算为245份净值1元的新的B份额；每1000份净值1.037元的A份额，折算为245份净值1元的新的A份额和792份（1037-245）净值1元的新母基金；每1000份净值0.641元的母基金折算为641份净值1元的新母基金。
可以发现，在不考虑交易费用的情况下，假设在下折基准日以0.5元的二级市场价格买入1000份B份额，且当日收盘价也为0.5元，那么经过折算后，资产将变成245份B份额×1.00元净值，相比买入时的500元出现了明显的损失，即使折算后重新上市，B份额一般会有1~2个涨停，但相比下折带来的巨亏，这点涨幅只是“安慰剂”。“这好比你买一只股票，PE是1000倍，等到了公布业绩报告时发现业绩大幅下降，那么股价肯定会出现比较大的杀跌。这次是整体溢价率过高造成的溢价率修复。因此，我们建议在溢价率过高时就不要买分级B了。”一位业内人士向《每日经济新闻》记者解释称。
机构、散户怎么玩分级？
此轮市场大幅调整对于场外高杠杆配资的投资者而言，绝对是致命一击，而如果配资后又在5000点之上投资了分级基金B份额，那简直就是火中取栗。这类将场外杠杆通过场内B份额再次放大的投资者，可能在大盘不到4000点时就已经爆仓了。《每日经济新闻》理财部记者调查发现，同样是对待火爆的分级基金，机构与散户有着不同态度和操作手法。记者通过相关报道及对上市分级基金的投资人结构观察发现，散户是分级基金的主要炒作力量，而机构占比较小，他们更多是进行A份额投资和短期的套利交易。
实际交易中，散户漠视市场内在联系，一昧追逐热点，导致市场价格虚高，而这往往又会为机构“创造”可观的套利机会。牛市中，B份额的杠杆效应放大，以散户为主的资金盲目追捧导致价格水涨船高，造成产品整体溢价率飙升。而此时手握巨资又追求稳定收益的机构则可根据“游戏规则”申购母基金份额做溢价套利。行情一旦冷却，B份额交易价格又会因为套利资金砸盘出现大幅回落，让不少后期跟风的散户蒙受损失。
在对待新上市分级基金时，散户的操作有时更为偏激。以机构扎堆、携百亿规模上市的易方达重组分级基金为例，记者身边的一位朋友在母基金募集期便认购了20万份，6月11日在该基金上市时自动获得A、B份额各10万份，6月12日他没有选择卖出A、B份额锁定基金炒新行情的溢价收益，也没有选择卖出B份额、买入A份额进行稳健投资，而是于6月15日在0.76元附近卖出净值1元的A份额，并将剩余资金在1.22元附近买入了净值1元的B份额。
悲剧就在此时开始酝酿。6月15日，该基金开始深幅回调，至7月7日，B份额在短短15个交易日内净值已缩水至0.22元，达到合约阈值启动下折。7月9日完成下折后复牌，开盘价为0.820元，当天累计净值为0.076元，较最高位亏损近9成。这位朋友20万元的本金只剩下2万多元。
如果他在该基金上市初期像机构那样采取稳健操作策略（卖出B、买入A），目前已经获得超过40%的收益。
自市场“变脸”后，分级基金的下折已非个案，分级B所蕴含的风险充分暴露，如高铁B、重组B、煤炭B、带路B、生物B、改革B等数十只B份额已相继在近半个月内启动下折。这也意味着，所有在1元面值附近全仓买入B份额的投资者都将面临70%以上的亏损。“创业板B之前的表现确实让众多投资者羡慕不已，但很多人还没有搞明白分级B就盲目买入，忽略了市场风险。”一位业内人士表示。
部分A类出现套利机会
在一连串强力护盘后，两市的流动性风险暂告一段落。大部分分级B的净值脱离了0.4元下折警界线，但不幸的是，由于套利资金涌入、标的成分股停牌、涨停无法建仓等一系列因素影响，如工业4 B、一带B、电子B等B份额的净值并未出现大幅反弹，依然处于下折警界线下方。
不难想象，此时市场一旦出现技术调整，上述B份额或将再度面临下折风险，同时相关A份额的套利机会也将渐显。
数据显示，工业4B、一带B、电子B 7月13日净值分别为0.39元、0.358元、0.37元，依然处于0.4元的下折警界线附近。以工业4 B为例，净值在7月8日跌至0.349元后开始随标的中证工业4.0指数反弹，但是由于套利资金涌入，工业4 B在7月8日~7月14日的净值涨幅仅为12%，远低于标的中证工业4.0指数21%的涨幅。如算上B份额目前3倍左右的净值杠杆，工业4 B的对应涨幅应为63%。
值得注意的是，观察该基金近两日盘面走势与净值变化修正，种种迹象都表明至少有较之前总规模3倍以上的资金涌入套利。根据之前经验，套利资金涌入不但会稀释净值，在如今千股涨停的格局下，若市场二次探底或出现技术回调，都极有可能引发投资人高位买入，使净值出现超额损失的风险，工业4 B份额持有人应当警惕。
与此同时，工业4 A、一带A目前均存在低风险套利机会，即此时相关标的中证工业4.0指数和中证一带一路指数分别发生10%、8%左右的回调，对应B份额即会触动下折阈值。而这种幅度的回调在如今宽幅震荡的市场中并不难发生，况且现阶段市场仍存在二次探底的可能。
另一方面，工业4 A和一带A的净值均在1元以上，目前交易价格却仅为0.845元和0.918元，且具有6%左右约定利息收益，即使此时大势重回升势，对套利操作带来的风险也是可控的。
预计套利收益为，A份额折算为与B份额相等，减少的份额折算成净值为1的母基金，如1000份分级A折算后成为250份分级A，其余750份将按净值转换为母基金。目前工业4 A和一带A的交易价格仅为0.845元和0.918元，故预计下折收益率分别为12.75%和6.71%。值得注意的是，实际操作中因A份额折算成母基金后的净值会随标的指数波动，因此实际收益率可能会有偏差。
针对激进型投资者而言，可直接买入工业4 A、一带A等待市场调整激发下折套利预期。但需注意，倘若市场趋势重回牛市，下折套利预期也会减弱，A份额也可能会出现下跌，所以建议将总资金回撤3%设为止损点。
稳健型投资者可先用3~5成仓位买入工业4 A、一带A，等待标的指数回调时逐步加仓，同样将总资金回撤3%设为止损点。
业内呼吁加强风险提示
7月9日的市场大逆转，确实让不少深套的投资者松了一口气，然而对抢入当天触发下折的分级B的投资者而言，无疑又是一场“灾难”。
虽然基金公司一再提示风险，但是对于众多冲动的投资者来说，脑海中或许只有“抄底”两个字，因为当日正逢大盘逆转，千股涨停的场面让市场处于亢奋状态，从而诱使许多投资者在基金折算基准日跟风买入。
对此，业内人士指出，非常时期会让市场出现不理智现象，因此建议从规则上考虑风险提示。首先，一旦B份额净值触发下折，但是下折日仍可交易，虽然基金公司不断提示风险，但如果市场不理性，造成“误伤”的概率仍然较大，因此下折时可以停牌，下折完成后再复牌。
其次，如果现行交易规则不变，也可以仿效除权除息的方式，对于下折日前的B份额加上明显标志（如“XZ”），这样投资者即使不理智，看到这个标志时也会有所犹豫，从而在一定程度上降低了风险。
另有业内人士针对分级基金提出以下七条投资建议：
第一，普通投资者在投资分级基金前可在基金官网查看《招募说明书》，详尽了解基金合约细则，尤其是上/下折条款，避免不必要的损失。
第二，主流分级基金多为被动指数型基金，因此对标的指数及行业基本面的研究至关重要，相关指数会因成分股停牌、复牌、利好、利空等因素出现扭曲走势，当中有风险也有巨大机会。
第三，了解基金的双重定价体系，即交易价格与基金净值之间的区别，即申/赎以净值计算和以二级市场买卖形成的交易价格。
第四，掌握分拆、合并，折价套利、溢价套利、净值杠杆、价格杠杆、初始杠杆等计算公式，可以规避许多陷阱。
第五，在国企改B、改革B等同类型主题分级B之间，应优先选择规模最大成交最活跃的国企改B，以避免套利资金的干扰以及流动性不足的风险。
第六，跌停堵路+下折是B份额最大的风险，所以切勿满仓B份额，至少应留出2成以上仓位，当发生系统性风险时才能及时买入A份额合并离场，以减少损失。
第七，沪深交易所上市的分级基金在交易制度上依然存在较大差别，如上证所分级基金分拆、合并份额要求不低于50000份；而深交所分级基金分拆合并份额仅要求不低于100份，对于资金量较小的投资者而言，应避免参加上证所分级基金交易。
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什么是下折？
所谓下折，是指当分级基金B份额的净值下跌到某个价格（比如0.25元）时，为了保护A份额持有人利益，基金公司按照合同约定对分级基金进行向下折算，折算完成后，A份额和B份额的净值重新回归初始净值1元，A份额持有人将获得母基份额，B份额持有人的份额将按照一定比例缩减。下折时母基金、A份额、B份额的折算如下：
B份额净值归1，份额减少。如1000份净值为0.25元的B份额，折算后成为250份净值为1元的B份额。值得注意的是，折算是按照B份额的净值结算，而非交易价格。实际过程中B份额的交易价格往往高于净值，引发投资者更大的损失。
A份额折算为与B份额相等的份额，剩余的份额折算成净值为1元的母基金。如1000份A份额，折算后成为250份A份额，其余750份将按净值转换为母基金。实际过程中A份额的交易价格往往在0.8元附近，故通常在预计触发下折时买A份额将获得不错收益。（注：当市场在大部分标的都处于跌停情况时，也就是极端缺乏流通性时买入A份额套利也可能会遭受损失）。
母基金净值归1，份额减少。如1000份净值为0.65元的母基金，折算为650份净值为1元的母基金。
以招商中证煤炭等权指数分级为例，截至7月8日（T-1日）收盘，煤炭B参考净值为0.245元，触发下折。在临近下折时，B份额的净值杠杆在4倍左右，价格杠杆在3倍左右，高杠杆会吸引投机人士出高价搏反弹。
但值得注意的是，7月9日煤炭B的跌停价为0.551元，已较前一日净值大幅溢价超过110%，在此时买入B份额非但不能盈利，还会产生两方面的损失。首先此时B份额溢价较高，而下折是以0.25元左右的净值折算，而非0.551元的交易价格，所以下折后投资者会亏掉因高杠杆等综合因素带来的超高溢价率；其次，在下折期间母基金可能会继续下跌，此时投资者却因为停牌无法操作，可能导致资产进一步缩水。
所以，即便B份额前面已经亏了很多，此时投资者也应果断止损，如果B份额因跌停堵路无法卖出，则建议买A份额合并成母基金赎回。需要注意的是，部分券商支持“T+1日盲并”，即可在买入A份额当天与B份额合并，并在次日赎回。
<p>虽然B份额因杠杆作用在牛市中一度所向披靡，创造了巨大的财富效应。但杠杆是把“双刃剑”，一旦市场变脸，下跌之快往往令人猝不及防，特别是在有涨跌幅限制的A股市场，投资者一旦满仓B份额，往往会因“跌停堵路”无法及时止损，只能任人宰割。