博时基金魏桢：货币牛市向债券牛市转化

涮得刮烦

魏桢：在经济下行期，企业盈利改善有限，因此主要的行情都是由利率和风险偏好驱动，其中利率是主线，因此在利率高位时属于货币牛市，当利率开始下降时就出现债券牛市，当风险偏好开始提升以后就出现股票牛市。从大类资产轮动来看，随着人口老龄化，经济结构从工业转向服务业，未来居民的资产配置会逐渐转向金融资产，在金融资产内部遵循从货币牛市到债券牛市，然后到股票牛市的规律。现在无风险利率的下降已经形成新一轮趋势，货币牛市向债券牛市的转化已经开始，未来一年的大类资产配置倾向于高评级、长久期的债券等固收类产品。
                        今年以来，债市持续走牛，年中一度因资金狂热追逐而出现“一券难求”的现象，11月初债市遭遇多面埋伏，利率出现反弹；但11月中旬以来，利率重归下行，债市在质疑声中顽强上涨，直至如今10年国债再度“破3”，总体而言，债券这一轮牛市仍称得上气势如虹。博时基金安丰18个月定开债基金经理魏桢认为，在牛市过程中，利空就是利多，市场调整之际，通常也在酝酿着市场的下一波上涨，“2016年债市投资策略是消灭价值洼地，债市或将进入史上最长牛市。”
中国证券报：以往年底总会出现“钱荒”，今年年底债市是否还会有调整？
魏桢：年底这样的时点容易出现“钱荒”，但今年情况不一样。在过去的几个月，货币市场利率都稳定在非常低的水平上。最近IPO重启冻结了大量的打新资金，债市的调整都非常有限。我们认为低利率的基调不变，市场可能会有一些波动，但这种波动反而可能是交易的机会。而且，在我们的投资过程中，投资品种要经过多次的筛选、比较。我们有一个信用团队，他们的专业工作就是把安全的、可供投资的债券先找出来。我作为基金经理会再做第二次把关，看价格是否合适，流动性是否达标，只有这些条件都达到了，我才可能真正买入。对一些基本面不好的行业，即使信用评级非常高，我们也不会买。
中国证券报：如何看待未来一年中国的货币政策走势？还会有多少次降息和降准？
魏桢：下一阶段主要货币政策思路的变化点是向价格型调控倾斜，不过度“放水”。在存款利率浮动上限完全放开后，中国的货币政策调控开始进入新阶段。货币政策可能还是会以调结构为取向，不强刺激（明显区别于2008年下半年）。这也是改革的体现，更有利于债券市场长牛。另一方面，央行称对基准利率的调整不仅要看CPI的变化，也要适当参考GDP平减指数。长期看，在制造业去产能过程中，去杠杆仍是中国经济的主要任务，目前经济不确定因素有所增多，央行需要从量价两个方面保持稳定的货币环境。我们认为宽松周期远未结束，未来降息降准仍有空间。在我们看来，4季度CPI再度下行，但由于存款基准利率已低至1.5%，未来降准空间远高于降息空间，预计明年还有四次降准和两次降息。
中国证券报：在高收益“资产荒”的背景下，对未来一年的大类资产配置有何倾向？
魏桢：在经济下行期，企业盈利改善有限，因此主要的行情都是由利率和风险偏好驱动，其中利率是主线，因此在利率高位时属于货币牛市，当利率开始下降时就出现债券牛市，当风险偏好开始提升以后就出现股票牛市。从大类资产轮动来看，随着人口老龄化，经济结构从工业转向服务业，未来居民的资产配置会逐渐转向金融资产，在金融资产内部遵循从货币牛市到债券牛市，然后到股票牛市的规律。现在无风险利率的下降已经形成新一轮趋势，货币牛市向债券牛市的转化已经开始，未来一年的大类资产配置倾向于高评级、长久期的债券等固收类产品。
中国证券报：目前看来，哪些债券品种在未来一年更具投资价值？
魏桢：站在目前的时点来看，影响货币政策和资本市场的核心矛盾从增长与通胀转移到债务存续与守好底线。这意味着货币政策和资本市场真正的核心驱动因素，将是基于债务存续视角和对守住风险底线的政策思路把握。在长期的利率中枢下行背景下，整个配置思路会有彻底的转变：久期成为底仓品种，短期的波段预测必要性降低（牛市不下车的结果同样可以满意）。四季度债市仍处于较为有利的环境，但突破前期低点需要更低预期的经济表现或宽松政策的不断触发，票息加杠杆的策略较为传统，但效率打折，久期策略逐渐体现出价值。具体品种我们比较看好长久期利率债和高评级信用债。
中国证券报：在操作中，如何看待收益率、流动性以及杠杆率的平衡？
<p>魏桢：在组合管理中，我认为流动性应该放在首位，它是决定杠杆率和收益率配置的基础。一方面是对市场整体流动性环境的预判，另一方面是结合组合特点和规模预判选择合适杠杆率，通过久期和评级选择进行流动性管理。我们判断，利率下降是个长期过程，在以绝对回报为主的固收时代，资产收益率需要结合负债模式来决策，比如业绩基准、同期理财收益率、杠杆成本等，通过票息+久期+杠杆策略的结合争取获得超额收益。杠杆率的平衡主要是结合流动性管理、资金成本与资产收益利差进行灵活调整。