险资举牌盛宴 能否延续

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本报记者根据公告时间整理可以看到，2015年的险资举牌大多集中在股市剧烈波动之后的下半年。“举牌集中爆发在2015年，一方面是由于年中股市剧烈波动产生了大量超低估值的标的；另一方面，万能险保费的爆发，也源于险企对2015年股市的良性预期及对未来的信心，而扩大保费规模进行投资、分一杯羹；这一规模的变化也是符合历史经验的。把‘举牌’放在当前经济环境和保险行业现状来看，其产生又有一定的必然性。”中银国际证券分析师魏涛表示。
                        2015年的最后几天，全年在资本市场出尽风头的险资也依然没有闲着。不仅“老牌选手”宝能系、安邦系继续在增持万科A（000002.SZ），还有“举牌新秀”中融人寿横空出世，几天内接连举牌3家上市公司。
根据《第一财经日报》记者统计，在刚刚过去的2015年，至少有35家上市公司被险资举牌，十大险企参与其中（其中安邦系、阳光保险集团、人保系涉及多家保险公司）。以2015年12月31日的最新市值计算，举牌所涉标的共涉及市值超过2500亿元。
35家上市公司被举牌
根据本报记者统计，去年全年，A股市场上至少有33家上市公司被举牌，其中沪市17家；深市16家，包括深市主板7家，中小板7家，另外中融人寿更是举牌了2家创业板股票；而H股市场上，至少有中煤能源(601898,股吧)H股、远洋地产（03377.HK）也分别被富德生命人寿、安邦系进一步举牌。
根据中银国际2015年12月25日研究报告中的数据，这30多家险资举牌涉及金额超过1300亿元。而以2015年12月31日的最新总市值来计算，则险资及其一致行动人所持股份市值为2595亿元，远超过去几年的险资举牌规模。
在十大举牌险企中，前海人寿及其一致行动人所组成的宝能系及包括安邦财险、安邦寿险、和谐健康险在内的安邦系各举牌了7家上市公司；资本大鳄刘益谦麾下的国华人寿举牌6家上市公司；阳光保险举牌5家上市公司；君康人寿（原“正德人寿”）以及举牌新秀中融人寿各举牌3家上市公司；富德生命人寿在A股和H股各举牌一家上市公司；而华夏人寿、人保系、百年人寿则在2015年专注于举牌同一家上市公司。
其中，富德生命人寿在从去年8月底开始的3个月内四度举牌浦发银行(600000,股吧)（600000.SH），目前持股比例已达20%。根据公告，从15%到20%的第四次举牌，富德生命人寿通过二级市场买入浦发银行股份合计179.11亿元，成为去年单次举牌“手笔”最大的险企。
险资喜欢什么股票
本报记者根据公告时间整理可以看到，2015年的险资举牌大多集中在股市剧烈波动之后的下半年。“举牌集中爆发在2015年，一方面是由于年中股市剧烈波动产生了大量超低估值的标的；另一方面，万能险保费的爆发，也源于险企对2015年股市的良性预期及对未来的信心，而扩大保费规模进行投资、分一杯羹；这一规模的变化也是符合历史经验的。把‘举牌’放在当前经济环境和保险行业现状来看，其产生又有一定的必然性。”中银国际证券分析师魏涛表示。
事实上，如果看下这些举牌“熟面孔”，它们中大多数的共同特点是高收益率的理财型产品占比较大，规模增速很快，走的是“资产驱动负债型”道路。另一边，几家传统大型险企却甚少出现在举牌险企之列。
多名行业分析师认为，在这背后，一大根本因素是因为举牌的多是中小型公司，相对于大型公司，它们在销售队伍、销售渠道、市场资源上处于劣势，而投资渠道的放开以及互联网对万能险的推波助澜作用，使得这些公司得以另辟蹊径，用高收益率万能险来吸引客户。同时，它们所销售的高收益率万能险也迫使保险公司追求资产端的高收益，而在目前固定收益产品利率下行的情况下，险企钱虽多但却遭遇了场外项目的“资产荒”，在此情况下，投资一些股市优质标的就成了其必然的选择。
而从这些险企举牌的上市公司行业分布、特性上也可以看出它们的偏好。被举牌公司的共同点主要包括：低估值蓝筹、股权分散、有稳定的资本回报率和分红、有良好的现金流，或者对保险公司有协同的战略意义。
从行业上来说，被举牌上市公司主要涵盖地产、银行、商贸零售等行业。具体来说，35家企业中，房地产行业被举牌企业占到6家，其中万科A是2015年唯一同时被两家险企举牌的上市公司；零售业上市公司5家；而银行股2015年虽然被举牌的只有2家，但之前年度对民生银行(600016,股吧)、招商银行(600036,股吧)的举牌也足以看出险企对银行股的偏爱。
广发证券(000776,股吧)分析师曹恒乾表示，保险资金偏爱金融地产股，这也是由于其资金成本较高，必须寻求较高ROE（净资产收益率）标的。因此，遭到低估的大盘蓝筹金融地产股才成为了这一轮险资进军的目标。以万科A为例，近5年ROE水平在12.65%~19.66%，足够补偿6%~7%的资金成本。同时，万科估值在举牌前保持在2倍左右，遭举牌后已增至3倍，其历史最高点在2007年曾达到15倍，因此险资进驻也算“逢低买入”，安全边际较大。但显然长期持有万科股票享受稳健高收益比短期资本利得更吸引保险资金。
同时，Wind资讯数据显示，从2014年年报的股息率来看，包括浦发银行、南玻A（000012.SZ）、万科A、大商股份(600694,股吧)（600694.SH）等都具有超过一年期银行定存利率的股息率。
另外，股权结构较为分散也成为保险公司偏爱的公司特征之一。根据Wind资讯数据，南玻A、中炬高新(600872,股吧)（600872.SH）、万科A等上市公司之前的大股东持股比例均低于20%，在险资举牌之前没有实际控制人，这样分散的股权结构有利于例如宝能系在二级市场上吸筹，以及便于进行向董事会派驻董事以对公司形成“重大影响”等动作。
而像富德生命人寿这样连续举牌浦发银行至20%的持股比例也被解读为出于会计核算上的考量。因为在会计准则中，持股达到20%通常会被认为对被投资公司具有重大影响，即成为联营企业，则可从可供出售金融资产被分类为长期股权投资，用权益法来进行后续计量。这样，一方面可分享被投资公司的净利润，避免股价波动带来的影响；另一方面，在今年一季度即将全面实行的“偿二代”（第二代偿付能力监管制度体系）下，最低资本要求的风险基础因子也会因此大幅下降，从0.31~0.48下降至0.15。风险因子的降低意味着最低资本要求的降低，也就意味着偿付能力充足率的提高。根据东吴证券(601555,股吧)的测算，相比普通股票持仓，长期股权投资消耗的监管资本将下降约50%。
举牌盛宴今年是否会持续
2015年的举牌狂欢过后，2016年这场盛宴是否会持续？本报记者采访中，大部分业内人士认为，今年的举牌热潮恐怕会有所降温。
首先，从市场环境来看，由于保险公司对权益市场的青睐一大原因是低利率和“资产荒”环境下的产物，因此2016年保险公司是否会对权益资产继续“宠爱”则与此密切相关。“如果低利率环境继续，则这些举牌标的就具有价格优势；反之，则举牌标的价格优势就不明显。”一名大型保险资管公司高管对本报记者表示。
一些券商分析师认为，今年低利率环境和“资产荒”将会延续。但上述保险资管公司高管分析称，美联储去年12月决定升息，考虑到人民币贬值的机会，今年调整准备金率的可能性将大过继续降息，因此固定收益类资产收益率下行空间或将收窄。
另外，上述保险资管公司高管也表示，目前能够被举牌的优质标的越发稀缺。“符合条件的低估值高成长性的金融地产股数量极其稀少，因此即便存在更多的保险资金寻求类似举牌，也会发现真正可投资的标的十分稀缺。”
再者，从目前已举牌的这些险企来看，上述保险资管公司高管认为，虽说对于此类险企而言，投资股市不失为一个很好的战略，但目前一些公司所用的杠杆已经较高，流动性风险和一旦股市下跌造成的平仓风险太大。
同时，一些观点也认为，从“偿二代”规则来看，保险公司对上市股票的配置动力或将下降。简单来说，在“偿二代”下，各种股票类别的风险因子较“偿一代”均有上升，即资本消耗将会更多。并且，在“偿二代”下，股票具有逆周期调整机制，股票浮盈需要计提更多最低资本。
尽管如此，分析师仍然预测了一些未来A股市场上可能会被举牌的标的。平安证券非银首席分析师缴文超认为，除了已经被举牌的地产和银行可能被继续举牌，北京银行(601169,股吧)、南京银行(601009,股吧)等未被举牌的银行股也是一大“潜力军”；此外，像深南电、深纺织A等险资持股已超过4%的股票随时有被举牌的可能；另外，铁路、高速公路、电厂等现金流比较稳定且估值较低的周期股也值得关注。
<p>东吴证券则认为，目前H股和美股相对A股估值明显偏低、分红水平高且较为稳定，其中“A+H”的公司的H股相对A股更是有30%左右的折价，对于投资风格稳健、注重长期投资收益的大型保险公司吸引力巨大，预计2016年险资将显著加大海外权益类配置。