股权质押系统风险仍有待释放 中小创占6成以上

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股权质押，对于上市公司大股东来说，是一项解决资金流动性问题的重要渠道。近年来随着实体经济的下行，上市公司资金链问题日益突出，股权质押的系统性风险仍有待释放。如果未能追加质押且股价跌破平仓线，该份股权质押合约就会被强行平仓，上市公司也就无法拿回相应的股票。
                        股权质押，对于上市公司大股东来说，是一项解决资金流动性问题的重要渠道。然而股权质押的背后，却凸显上市公司现金流恶化的现状，特别是中小创的上市公司。市场上涨股权质押可以说是顺风顺水，可伴随着市场一路下挫，股权质押带来的爆仓风险陡增。近年来随着实体经济的下行，上市公司资金链问题日益突出，股权质押的系统性风险仍有待释放。
中小创股权质押占6成以上
股权质押融资，是用股票等有价证券提供质押担保获得融通资金的一种方式。具体而言，上市公司股东以所拥有的流通股或限售股为质押标的物，抵押给银行、信托等资金方获得贷款，质押率通常在30%~50%左右，主板股票50%左右，中小板股票40%左右，创业板股票30%左右，若是限售股，会更低一点，融资期限一般1~2年。通常在合同中会约定一个利率，一般年利率8%~9%（与市场利率接轨），付给资金提供方作为融资成本，并制定警戒线和平仓线，通常设定的警戒线、平仓线大约为160%和140%。在股权质押期间上市公司的股价如果跌破了警戒线，资金融出方将敦促上市公司及时追加质押股份或者是资金，或要求提前购回。如果未能追加质押且股价跌破平仓线，该份股权质押合约就会被强行平仓，上市公司也就无法拿回相应的股票。
从2014年开始，股权质押规模成上升趋势，单是2015年至今，两市共有1370家上市公司被其股东进行股权质押融资达6498次，共涉及质押股票1749亿股，按照各股票质押起始日期的收盘价计算，总参考市值达3.15万亿元。
从行业分布上来看，行业（申万一级）内公司质押的市值总和/行业总市值比超过10%的除了综合，还有农林牧渔、纺织服装、轻工制造以及房地产，可见这几个行业对于资金流动性的需求最高，而金融、军工等行业则极少有质押或完全为零（见附表）。从板块的交易笔数上来看，上海市场、深圳主板、中小板、创业板两年间分别交易了2309、1444、2651、4419笔，中小创股票股权质押占6成以上。由此可见，民营企业特别是中小企业现金流更为吃紧。
股权质押激增的三个主因
为什么股权质押这么受上市公司股东的青睐呢？一是上市公司现金流恶化，需要资金解渴，二是资本市场走牛股权质押容易获得更多资金，三是股权质押融资便捷。
近几年中国经济处于低位运行状态，在货币宽松运行、改革释放红利的大背景下，上市公司自身的经营状况却始终不乐观。2012年年报披露，A股全部上市公司经营活动产生的现金流净额（算术平均）约16.37亿元，同比增速51%，而2013年年报显示，A股全部上市公司经营活动产生的现金流净额（算术平均）陡降至10.80亿元，同比下降34%，上市公司现金流极度恶化。因此，2014年上市公司对于资金的诉求非常强烈。而2014年下半年资本市场又迎来一轮大牛市。上证指数2014年1月1日至2015年5月31日区间上涨118%，创业板指更是大涨172%。相同的折算率下，股价的飙升使上市公司在股权质押中可以获得更多资金。此外由于大股东所持股票的直接交易行为存在诸多限制，于是股权质押为广大上市公司提供了一条便捷的融资渠道。大股东一方面保留了对公司的控制权，同时解决了资金流问题。
市场波动下爆仓风险陡增
2016年开年以来，短短两周市场暴挫20%，质押股票触及警戒线或平仓线的风险陡增。一旦质押股票的价格接近警戒和平仓价格时，股东将面临巨大的平仓压力。当股价下跌达到预警线时，质押方会提示质押人解押，或者追加资金或股票，若未能补仓的话，按天收取罚息，一般年利率18%；若股价跌至平仓线客户仍未解押或补仓，银行或信托公司将强制拍卖所质押的股票，即将质押的股份通过大宗交易、二级市场直接抛售等方式变现，以还本付息。如此导致的后果，对于大股东而言，若是被质押的股权占总股本的份额越高，则控制权转移的风险越大；对于广大中小投资者而言，二级市场面临巨量抛售及恐慌性抛盘，暴跌风险巨大且可能流动性丧失，利益受损。以刚刚发生的同洲电子（002052）和慧球科技（600556）爆仓案为例，虽有其特殊性，但这也还是给市场敲响了警钟。
在目前的经济环境下，对于大股东而言，在短时间内凑够大量现金去追加保证金是极为困难的，补充股权质押也会受到多方面的限制，且有些在股东手中大部分股权已进行了质押，一旦大量的股票面临被冻结、被拍卖的风险，将受到控制权转移的威胁。因此，大部分面临股价接近平仓线的公司，目前所采取的措施均是停牌，以重大资产重组为原由，躲过被平仓的命运。但停牌在目前转弱的大市环境下也难以根本性解决问题，根据交易所规定，上市公司因筹划重大资产重组停牌的，停牌时间原则上不超过30个自然日，确有必要延期复牌的，累计停牌时间原则上不超过3个月。因此停牌时间一般仅1个月，最多不超过4个月，若此时市场正经历系统性风险，股价即使度过了停牌期以后也难逃补跌的命运。
<p>从中期看，外围市场动荡叠加国内经济去产能，潜在的系统性风险仍有待释放，A股去泡沫之路会很长，随着股价的下跌，将不断有公司受到股权质押风险的影响。但是，考虑各家股权质押交易多是在不同时间分为多笔来做，价格上高低不一，因此平仓的压力会逐步暴露，大概率不会集中释放。另一方面，在弱市当中，若平仓量较大，银行或信托即使强行平仓，市场也难有承接力度或是只能以极低的价格卖出，叠加由于大量股票被平仓可能会影响大股东的控股地位或话语权，我们倾向于认为多数质押人会以协商的方式选择解押或者挪用其他资产补仓的方式来解除股权质押的风险。