央行：货币政策与外储正相关 过度放水将导致外储下降

叶惠美

央行今日公布2015年第四季度货币政策执行报告，报告称，从资产负债表“复式平衡”的结果看，在负债方准备金下降的同时，资产方外汇储备也会相应下降。货币政策应保持中性适度，既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑，同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清。
内文如下：
  央行资产负债表与货币政策操作密切相关，货币政策操作会带来央行资产负债表规模或者结构的变化。例如，央行通过公开市场操作卖出国债回收流动性央行资产负债表的资产方对政府债权减少，负债方其他存款性公司存款（超额准备金）相应下降。如果央行向商业银行发放再贷款投放基础货币，资产方对其他存款性公司债权增加，同时负债方其他存款性公司存款上升。

简化央行资产负债表

   在经济稳定繁荣的正常时期，发达经济体和部分发展中经济体中央银行常规货币政策操作以短期利率为操作目标，通过公开市场操作将短期市场利率维持在目标利率附近，资产负债表只是作为附属角色，其规模和结构变动不大。1997年亚洲金融危机后，亚洲各国货币当局认识到外汇储备在应对危机中的重要作用，其持有的外汇储备大幅上升。体现在资产负债表上为资产方的国外资产（外汇储备）大幅增加，同时负债方储备货币（基础货币）大幅增加，资产负债表的规模扩大。为了缓解外汇占款上升投放过多流动性对经济的冲击，央行往往会通过提高法定准备金率或者发行央行票据等方式来对冲。较高的存款准备金是分担外汇储备成本所必须的。本轮国际金融危机之后，随着短期利率接近或触及零下界，不少发达经济体央行为疏通货币政策传导机制、改善金融市场流动性、促进信贷投放，更加主动地管理资产负债表的规模和结构。
和多数亚洲经济体类似，中国经历了较长时间的资本流入，同时我们运用提高存款准备金率和发行央行票据等方式进行了对冲。从目前人民银行的资产负债表看，资产方主要是外汇资产，约占总资产的78%，负债方主要是存款准备金，约占总负债的63%，还有一部分负债是货币发行，约占21%，其他项目占比较低。在开放宏观格局下，货币政策面临着汇率“硬约束”以及资产价格国际间“强对比”地约束。本国货币政策过于宽松容易导致本币贬值压力。如果国内物价和房价过高，投资就可能转到国外资产价格更低的地方。这些都会表现为资本外流以及外汇储备的下降。
从央行资产负债表上看，以准备金工具为例，若降低法定存款准备金率，负债方中其他存款性公司存款中的法定准备金会相应转化为超额准备金，从而增加银行体系的流动性，促进市场利率下行，加上降准信号意义较强，有可能强化对政策放松的预期，这些在一定情况下都可能导致本币贬值压力加大，资本流出增多，外汇储备下降。这意味着，从资产负债表“复式平衡”的结果看，在负债方准备金下降的同时，资产方外汇储备也会相应下降。
<p>因此，在开放宏观格局下，货币政策应有国际视野，要更加关注货币政策对资产配置、经济动态均衡的影响，要注意到这些影响最终都可能会表现在跨境资金的流动上。货币政策应保持中性适度，既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑，同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清，要综合运用好多种货币政策工具组合，为经济结构调整与转型升级营造适宜的货币金融环境。