中企跨国并购的新布局与羁绊

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然而，中资企业海外并购的快进步伐也遭遇到不少的龃龉与羁绊。波士顿咨询（BCG）的报告说，中国企业海外并购交易完成率仅67%，远低于欧美、日本等发达国家企业的水平。BCG调查发现，中国企业认为仅32%的海外并购案例“无故障”。据美国财政部最新数据，在收购美国企业的外国买家中，连续三年遭到美国海外投资委员会（CFIUS）审核最多的投资者均来自中国。今年以来，由于CFIUS的反对，飞利浦取消了出售Lumileds照明业务给中资财团的交易，仙童半导体拒绝了华润微电子的收购要约，中联重科(000157,股吧)收购
                        尽管今年以来全球并购交易额同比下降了23%，但中资企业海外并购交易却异常亢奋。据最新统计，今年以来中国企业投入海外并购市场的资金高达680亿美元，不仅超过去年并购规模的一半，且占了全球跨境并购资金规模的47%。全球咨询巨头德勤和普华永道预计，今年中资企业海外并购交易金额将比去年增长50%以上。
与先前将资本并购火力集中在石油、矿产及资源型企业完全不同，新一轮中国企业海外并购将目光移到了品牌和技术及能产生协同效应和利于提升管理水平的标的上。过去3年，信息技术行业的出境并购案分别为20起、54起和60起，共涉及资金达1100亿美元。而今年以来，信息技术领域的境外并购已有5起，涉及资金90多亿美元。
海外科技标的全新布局，反映了我国企业试图提升在全球产业分工的层级及完善自我产业链的商业诉求。以斥资430亿美元收购瑞士先正达创造了中企最大规模海外并购交易记录的中国化工为例，由于先正达不仅在农药和种苗领域具有与美国孟山都相抗衡的技术研发实力，而且在全球拥有广泛的销售渠道和网络，中国化工将其纳入麾下后，“微笑曲线”两端力量大增。同样，海尔日前并购了通用电气旗下的家用电器公司，而通用家电拥有世界一流的物流和分销能力及美国市场强大的零售网络。另外，前不久紫光集团出资38亿美元收购美国数据存储集团西部数据15%的股份，而且紫光正发起对美国芯片制造商美光的收购，一旦落地，紫光集团的芯片设计、制造与销售就可组成一个完整的价值闭环。
中资企业海外并购的另一个全新特征，是伴随国内传统行业去库存与产能过剩压力的增大及策应结构升级与转型，将注意力转到了休闲娱乐、医疗保健、体育健身等集结的服务行业。这不，大连万达先后斥资6.5亿美元和35亿美元将世界铁人公司和好莱坞电影制片商传奇娱乐揽入怀抱，复兴集团分别耗资18.4亿美元和9.6亿欧元将美国保险公司Ironshore和法国度假村集团“地中海俱乐部”纳入麾下，安邦保险相继斥资15.7亿美元和2.19亿欧元将美国信保人寿保险和比利时劳埃德银行收入囊中。
而被视为中资企业在海外并购市场走向成熟的重要标志之一，是大部分中国企业在并购完成后采取了“轻触摸式”，即让被并购企业保持独立性，原公司高管团队掌控公司运营，拥有较多自主权，并最大限度不裁员。如海尔保留了通用电气家电的所有高管，万达保持了世界铁人公司的完整管理班底，复星集团更对地中海俱乐部高管职务按原职任命。“轻触摸式”表明中国企业今天更注重并购后的组织与文化整合，谋求并购价值的整体提升。从财务角度看，“轻触摸式”实际上是把我国的广阔市场嫁接到收购标的中，在这种情况下最容易收到预期商业效果。
然而，中资企业海外并购的快进步伐也遭遇到不少的龃龉与羁绊。波士顿咨询（BCG）的报告说，中国企业海外并购交易完成率仅67%，远低于欧美、日本等发达国家企业的水平。BCG调查发现，中国企业认为仅32%的海外并购案例“无故障”。据美国财政部最新数据，在收购美国企业的外国买家中，连续三年遭到美国海外投资委员会（CFIUS）审核最多的投资者均来自中国。今年以来，由于CFIUS的反对，飞利浦取消了出售Lumileds照明业务给中资财团的交易，仙童半导体拒绝了华润微电子的收购要约，中联重科(000157,股吧)收购特雷克斯的计划陷入僵局。对CFIUS这样的审查机构而言，要么将打着国有标签的中资企业不问青红皂白拒之门外，要么以并购标的涉及国家安全为借口策略性否决。中资企业为此不得不损耗前期大量的财务费用。
更值得警觉的是，许多中资企业海外标的并购都以高溢价完成。如均胜电子(600699,股吧)收购KSS的溢价率达到94%，昆仑万维(300418,股吧)收购Opera的溢价率达53%，中联重科对特雷克斯开出了41%的溢价幅度，即便是中国化工收购先正达，溢价率也超20%。既然有溢价，就存在因标的资产未来经营不善而产生折价的可能。比如，工行55亿美元投资南非标准银行如今已缩水逾一半，三峡集团收购葡萄牙电力公司EDP的35亿美元至今已蒸发80%以上，紫光集团买入西部数据后如今账面已浮亏超过110亿。中资企业往往采取自有资金+银行贷款这样的“高杠杆”收购方式，一旦并购标的折价，集中式风险将显露无遗。
基于此，中国企业在展开并购前必须耐心推进在包括财务、法律、公司估值和税务筹划等方面的尽职商业调查，改变单一融资方式，形成自有资本、银团贷款与PE/VC联袂出海的格局。还要特别提醒的是，虽然不少中资企业将注意力转到收购技术与品牌等无形资产上，但须明白，买得来技术，却买不来研发能力，买得来研发团队，却买不来创意。只有不断提升自主研发能力与水平，中国企业才能在全球价值链高端之路上迈出更稳健与持久的脚步。
<p>（作者系中国市场学会理事、经济学教授）