再见违约：先防风险再博收益

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2016年注定是一个信用违约事件多发之年，虽然系统性风险仍小，但个体违约仍然会持续暴露，如业内人士所言，在投资中应首先防范信用风险，其次才是博取超额收益。具体到投资策略上，主流机构建议，甄别和防范尾部信用风险仍然是最为关键的投资主线，应该继续关注多形式风险事件暴露的问题，根据行业、管理状况、经营现状甄别信用资质，以短久期高等级信用债为主择优配置，尽量避免“踩雷”。
                        该来的总是躲不过。这厢“15亚邦CP001”好不容易“峰回路转”，那厢原本迎来希望的“15宏达CP001”却最终违约。
3月8日晚间，淄博宏达矿业(600532,股吧)有限公司（简称“淄博宏达”）公告称，公司短融券“15宏达CP001”不能按期足额偿付。“15宏达CP001”由此成为年内第5支违约债券，这也是国内首例发布了兑付公告且未进行任何风险提示而最终违约的债券。
在经济增速下行的背景下，今年以来信用风险事件加速爆发。继“15宏达CP001”之后，据3月9日公告，“15雨润CP001”也陷入兑付危机。
市场人士指出，随着供给侧改革深化，去产能、去杠杆、去库存以及清理“僵尸企业”，更多的信用违约将浮出水面，信用边际风险将进一步升级，但不会引发系统性风险。目前去产能任重道远，在市场洗牌之前，产能过剩行业企业将注定在债券市场承受更高的信用溢价，行业信用利差将加速分化。投资者应继续关注多形式风险事件暴露的问题，以防风险为首要投资准则，精心甄别信用资质，择优配置，避免“踩雷”。
年内第五支债券违约
年内又一起债券违约突如其来地到来。3月8日晚间，淄博宏达发布公告称：年息8%的“15宏达CP001”，应于3月8日兑付本息共计近4.32亿元，但截止到期兑付日日终，公司未能按照约定筹措足额偿债资金，“15宏达CP001”不能按期足额偿付。
本月3日，淄博宏达曾如期发布该短融的兑付公告，且并未在公告中提示任何兑付风险。国泰君安证券就此点评称，这是国内首例已发布无风险提示兑付公告后依旧发生实质违约的债券，也说明发行人是否发布兑付公告与最终能否真正兑付无关。
业内人士分析认为，“15宏达CP001”突然违约应是外部支持突生变。据悉，原本山东焦化集团有限公司（现名“中融新大集团有限公司”）拟通过子公司收购淄博金召矿业有限公司（持有淄博宏达100%的股份），但3月7日山东焦化公告称决定中止收购，这也意味着“15宏达CP001”的外部支持基本丧失。
在经济增速下行的背景下，今年以来信用违约事件加速爆发。包括“15宏达CP001”在内，年内已有5支债券构成实质性违约，具体还有“13山水MTN1”、“15亚邦CP001”、“15山水SCP002”、“11天威MTN1”，不过“15亚邦CP001”已迎来“峰回路转”，其发行人将于3月10日足额偿付其本息。
但更多的信用违约正浮出水面。3月9日，南京雨润食品有限公司公告称，公司2015年度第一期短期融资券“15雨润CP001”到期本息兑付存在不确定性。国泰君安提醒投资者，对个体信用风险的识别防范工作仍不能松懈，后续一个月需关注“15谷神CP001”、“15雨润CP001”、“13庆华集MTN2”、“13山煤01”等债券的到期兑付风险。
风险溢价趋于扩大
在经济下行压力未现明显缓解的背景下，去产能过程可能导致信用风险进一步暴露，而煤炭、钢铁等产能过剩行业仍将是违约风险高发区。市场人士指出，过剩行业的洗牌尚需时日，在市场洗牌之前，产能过剩行业企业将注定在债券市场承受更高的信用溢价。
“过剩行业是重灾区。”海通证券(600837,股吧)表示，受2015年下半年以来能源价格持续走低影响，铁矿石相关行业方面的悲观态势依旧，钢铁等企业评级被下调明显增多，如宝钢集团、南钢集团等。与此同时，供给侧改革持续推进，裁员、减产等明确目标的制定，亦大幅度削弱发行人外部支持。
从行业利差角度来看，目前市场对煤炭、钢铁行业债券尤其是高评级的信用风险已有较为充分的反应。据光大证券(601788,股吧)最新统计数据，煤炭行业的超额利差从2015年中开始有了大幅跃升。AAA、AA+和AA评级的行业超额利差分别从73BP、60BP和80BP左右跃升至2016年2月底的140BP、217BP和306BP左右，远远高于其他行业的利差水平。而钢铁业AAA、AA+和AA评级的行业超额利差总体上行，截至2016年2月底分别为83BP、146BP、168BP，整体来看，各评级行业超额利差均处于历史高位。
另据市场人士透露，现在钢铁、煤炭企业的债券依旧很难卖，因为大多数投资机构对过剩产能行业都很谨慎。如同样是AAA/AAA评级（主体评级/债项评级），目前发行利率普遍在3%-3.5%，但煤炭企业的会达到接近6%，高出近250bp-300bp。
考虑到“稳增长”依然为首要任务，以及“坚决守住不发生系统性和区域性风险的底线”的要求，业内人士认为，信用基本面仍将是尾部风险加速暴露，但系统性风险仍然可控的状态。“去产能弱于预期，一方面意味着苦日子会很长，另一方面也意味着短期系统性风险有所下降。”国泰君安证券表示。
　防范风险为先
2016年注定是一个信用违约事件多发之年，虽然系统性风险仍小，但个体违约仍然会持续暴露，如业内人士所言，在投资中应首先防范信用风险，其次才是博取超额收益。具体到投资策略上，主流机构建议，甄别和防范尾部信用风险仍然是最为关键的投资主线，应该继续关注多形式风险事件暴露的问题，根据行业、管理状况、经营现状甄别信用资质，以短久期高等级信用债为主择优配置，尽量避免“踩雷”。
“低利差、低绝对收益率环境下，主题板块投资机会已经很难挖掘。但信用分化加大，信用定价分化会更大，风险和机会并存，精细化的信用分析和研究价值显现。”国泰君安证券表示。
经济增速下行、信用债供给上升也使得企业经营接受进一步的考验，行业、个体信用差异更加明显。中信建投证券在最新研报中表示，产业债分化将加剧，以公用事业为代表的行业盈利相对稳定，交易性机会仍在，可适当拉长久期；民营企业规模小、外部支持力度弱，或将成为银行“抽贷”的主要对象，建议规避；技术先进、具有成本优势的国有企业安全性较高，可持续关注；市场对煤炭、钢铁行业债券尤其是高评级的信用风险已有较为充分的反应，具有投资价值，建议重点关注高评级短久期。城投风险缓释供需较优，可适当拉久期。
<p>针对煤炭、钢铁行业信用债的投资，光大证券进一步表示，未来随着行业内供给下降，行业景气度会存在边际改善的可能，但是真正实现内生增长仍需传统的大型煤企进行自身转型。在这个过程中更看好行业内以及区域内龙头的潜力。建议投资者重点关注行业内龙头企业，在现在行业超额利差处在绝对高位的情况下也不失为投资机会。钢铁行业利差过度反应的可能性低于煤炭行业。